毛利率与费用分析：综合毛利率基本持平，投入加大导致销售费用率提升，规模效应继续带动管理费用率下降。2014年，公司综合毛利率约为53.0%，同比下降约0.6个百分点，主要是因为纸币清分机毛利率下降了约2.9个百分点，人民币鉴别仪(毛利率仅37.2%)收入占比下降则部分对冲了纸币清分机的不利影响。2015年若纸币清分机售价保持稳定，而中型纸币清分机、柜员循环机、硬币兑换机等进展顺利，则综合毛利率水平有较大提升空间。

2014年，公司销售费用增长39.1%，费用率同比增加0.7个百分点;管理费用增长14.6%，费用率同比减少约1.6个百分点，规模效应继续带动管理费用率下降。从销售费用和管理费用的明细来看，费用增速与公司大幅增加销售及研发人员基本匹配，差旅费、研发费用和工资费用增幅较大。我们预计2015年销管费用增长有望低于收入增速。

应收账款增速下降，绝对额较高，但坏账风险较小，经营性净现金流维持健康。2014年，公司应收账款余额约为6.1亿元，较2012年底增加2.5亿元，同比增加约69.4%，增速较2014年有所下降，但应收账款总额占营收比重为54.0%，比例较高。从账龄结构来看，90.7%的应收账款账龄在一年内，公司的客户多为大中型商业银行，坏账风险较小。公司2014年经营性净现金流约为1.2亿，较2011年的8914万增长30.1%，继续保持健康经营状态。截至2014年底，公司持有货币资金约6.5亿，整体来看经营压力较小。

2015期待新产品与新业务落地，维持“买入”评级。2014年增速放缓是公司长期高速发展后必经的阶段，多项新产品已进入批量或小批量生产阶段，有望成为2015年新的业绩增长点。同时，我们关注到公司大幅增加了研发与销售人员，考虑到公司历史上研发效率较高，未来或许会有更多新产品问世。我们预测公司2015~2017年EPS分别为1.00元、1.25元和1.53元，未来三年年均复合增长率约为31.4%。目前公司股价对应2015年动态市盈率约为42倍，考虑到公司未来发展潜力较大，估值在计算机行业中处于较低水平，我们维持“买入”的投资评级，6个月目标价为50.00元，对应约50倍的2015年市盈率。

主要不确定性：市场竞争加剧的不确定性;公司业务的季节不均衡性;新产品推行进度的不确定性;宏观经济的不确定性。

新北洋：业绩符合预期 内生增长态势喜人

新北洋 002376

研究机构：安信证券 分析师：胡又文 撰写日期：2015-10-29

业绩符合预期。前三季度公司实现营业收入7.95亿元，同比增长20.61%;实现净利润1.08亿元，同比下降61.37%，EPS0.18元，符合预期。预计2015年净利润变动区间为1.23亿至1.84亿元，变动幅度为-60%至-40%。

业绩下滑主要因投资收益减少，三季度单季业绩增速喜人。公司去年并购华菱光电股权形成企业合并，对购买日之前的股权按照公允价值重新计量形成较大投资收益。今年由于该部分投资收益的减少导致业绩大幅下滑。

前三季度扣非净利润同比仅下降4.23%，而三季度单季实现净利润4739.4万元，同比增长107.29%，业绩发展态势喜人。

依托扫描关键技术向智能识别方向积极转型。公司作为国内专用打印扫描产品技术的领先者，掌握扫描产品技术的核心模块和OCR关键技术。

面对空间巨大、发展迅速的智能识别应用，公司已提前布局并加大了在高速扫描、条码识别、图像识别、OCR识别等方面的投入。其智能识别业务业已瞄准金融、物流、政府、零售等战略方向，已有的技术、人员和客户储备有望成为业务转型的有利条件。

公司质地已“脱胎换骨”。年初公司内部提出“二次创业”，战略将从技术驱动转向以客户需求为中心、由产品制造向解决方案和运营服务转型，同时组织层面和管理层都进行了全面调整，并加大对外引进人才力度。三季度公司业绩迅猛增长证明“二次创业”已初见成效。

投资建议：公司年初内部提出“二次创业”，积极向解决方案和运营服务转型，并且在金融、物流等领域进行了卓有成效的战略布局，内生增长也处于向上的拐点，预计2015-2016年EPS为0.33、0.44元，给予买入-A评级。